【周报】美联储拐点交易暂时结束 国际金价冲高回落
本周视点：
上周国际金价冲高回落国际银价。周初国际金价开盘报于1657.59美元/盎司，周中最高价为1674.94美元/盎司，最低价为1637.20美元/盎司，并报收于1674.94美元/盎司。整个交易周内国际金价下跌了12.95美元，跌幅为0.78%。美联储拐点交易逆转，高通胀促使投资者重新押注紧缩政策，是打压国际金价的主要因素。
在下周美国将会召开11月份的议息会议上，我们认为美联储将会继续加息75个基点，联邦基金利率将升至4%这一水平国际银价。考虑到美国中期大选在即，且通胀是当前美国民众最为关心的话题，在通胀预期重新抬头的情况下，在此次会议上美联储会继续强调在通胀掉头前维持紧缩政策的重要性，且不会向市场释放任何鸽派言论。除了11月议息会议外，重新走高的通胀预期还令市场对于12月议息会议加息75个基点的期望上升，但对此我们仍然持观望态度。因为，从外围市场来看，全球央行联动紧缩的货币政策可能会出现缓和。上周加拿大央行已经开始放缓加息幅度，欧洲央行虽然进行了75个基点的加息但欧洲央行略有软化的政策声明，暗示在下一次的会议上加息幅度可能会降低。因此，除非10月初美国公布的非农数据仍然保持强劲，否则在美联储没有表示将会通过更加紧缩的约束性政策前，我们倾向于美联储会坚持当前的加息节奏。这意味短期内，货币政策力度的差异将有望进一步支持美元指数，但全球央行的紧缩政策可能会出现阶段性放缓。所以，伴随着美联储拐点交易的暂时结束，短期来看金价可能会再次回落，下方1600美元关口是重要支撑。
上周国际金价冲高回落国际银价。周初国际金价开盘报于1657.59美元/盎司，周中最高价为1674.94美元/盎司，最低价为1637.20美元/盎司，并报收于1674.94美元/盎司。整个交易周内国际金价下跌了12.95美元，跌幅为0.78%。美联储拐点交易逆转，高通胀促使投资者重新押注紧缩政策，是打压国际金价的主要因素。
一、上周主要市场经济数据回顾
上周公布的国内经济数据涨跌互现，一方面三季度国民生产总值超预期回升，而9月份单月的产出数据则继续走高国际银价。另一方面，当月的消费依然疲软，失业率也有所走高。总体来看，国内经济有所复苏，但反弹力度较为有限。在外需受到持续冲击的影响下，消费发力不足。美国方面，数据显示该国经济增速进一步放缓。一方面，通胀和加息导致房地产销售继续回落，消费数据也持续疲软。虽然就业市场仍然保持强劲，但通胀的反弹令市场陷入焦虑。
国内经济增长方面，2022年三季度国内GDP同比增长3.9%，超出市场预期的3.4%，同时较今年二季度的0.4%明显增长国际银价。2022年前三个季度，规模以上工业增加值同比上涨了3.9%。除汽车以外的国内零售额增长了0.7%。同期，全国固定资产投资增长5.9%，低于市场预测的6%。其中，第二产业投资有所加快。第三产业和第一产业的投资增速都有所放缓。今年1-9月，中国的贸易顺差为6451亿美元，出口同比增长12.5%，进口同比增长4.1%。
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9月，国内规模以上工业增加值同比增长6.3%，超过了市场预期的4.5%和8月份的4.2%，连续第五个月出现增长，且创下2月份以来的最大增幅国际银价。从三大门类来看，制造业和采矿业增速明显，公用事业产出增速则出现放缓。9月，国内社会消费品零售总额增长2.5%，创下近四个月以来最低且低于市场预期的3.3%。9月，国内贸易顺差从去年同期的670.5亿美元扩大到847.4亿美元，高于市场预期的810亿美元。出口同比增长5.7%，是自4月份以来的最低水平。海外需求放缓，美元走强是影响外贸的主要因素。其中，由于国内需求仍然疲软进口微增0.3%。
国内劳动力市场方面，9月国内城镇调查失业率从8月份的5.3%上升到5.5%，超过了市场预期的5.2%国际银价。9月，25-59岁人口失业率从8月的4.3%升至4.7%，16-24岁人口失业率降至17.9%。与此同时，31个大城镇的失业率从5.4%上升到5.8%。房地产方面，1-9月份，全国房地产开发投资同比下降8.0%，其中住宅投资下降7.5%。1-9月份，商品房销售面积同比下降22.2%，其中住宅销售面积下降25.7%。商品房销售额下降26.3%，其中住宅销售额下降28.6%。
美国的景气数据方面，10月标普全球美国综合采购经理人指数初值，从上月的49.5降至47.3国际银价。其中制造业产出略增，而服务业提供商报告了近两年半以来第二大产出降幅。分行业来看，10月标准普尔全球美国制造业采购经理人指数从9月份的52降至49.9，远低于市场预测的51。需求下降导致新订单萎缩，海外订单也因为美元的强势上行而出现回落。产出略有上升使得积压的工作在两年多来首次下降。就业增长速度有所放缓。在价格方面，投入成本再次上升，材料短缺和工资上涨是推动成本的主要因素。10月标准普尔全球美国服务业采购经理人指数从上月的49.3降至46.6，低于市场预测的49.2。客户需求疲软以及通胀和利率上升的影响，商业活动大幅萎缩。新业务在过去三个月中第二次下降，新出口订单大幅下降。就业人数自2020年6月以来首次下降员。在价格方面，投入和产出成本通胀上升速度有所加快。
美国房屋价格方面， 8月由美国两房担保的单屋平均价格同比上涨11.9%，为2020年12月以来的最低水平，房价连续第7个月出现回落国际银价。8月美国标准普尔席勒20个城市的房价指数同比上涨13.1%，为2021年2月以来的最低水平，低于14.4%的预期。该房价指数连续第四个月放缓，而前一个月向下修正的涨幅为16%。9月，美国的新屋营建许可环比增长1.4%，折合成年率为156.4万套，符合市场预期。
美国的消费和物价数据方面，美国9月份核心消费者物价指数同比从前一个月的4.9%升至5.1%，低于5.2%的预期，价格指数连续3月走高国际银价。9月，美国个人收入环比增长0.4%，与8月份持平，略高于市场预期的0.3%。美国个人支出环比增长0.6%，与上月持平，超过了市场预测的0.4%。美国的劳动力市场数据方面，截至10月20日美国当周首次申领失业金人数为3000人达到21.7万人，低于市场预测的22万人。剔除波动性的四周移动平均值上升6750人，至21.9万人。截至2022年10月15日的一周，美国继续申领失业救济金人数从前一周的138.3万人增加到143.8万人。
美国的领先数据方面，2022年10月，密歇根大学消费者对美国的信心指数从初步的59.8上调至59.9国际银价。一年期通胀指数升至5.0%，五年期通胀预期指数为2.9%，均高于前值。
美国的生产数据方面，2022年第三季度，美国经济环比年化增长2.6%，超过2.4%的增长预期，并从上半年的收缩中反弹，其中最大的积极贡献来自净出口，能源价格和美元同时上涨，支撑了净出口的回升国际银价。此外，消费支出的增长放缓至1.4%。
二、全球市场纵览及后市展望
我们在前几周的报告中谈到，国际金价有望在1600-1650之间寻底国际银价。在过去的两周内，黄金的跌势明显放缓甚至有所反弹。随着市场开始交易美联储转向，金价一度测试1680一线。投资者对于美联储年内加息预期，以及年内的终端利率预期有所消退。一是越来越多的经济数据开始指向美国经济衰退。上周公布的经济景气指数PMI初值中，美国的制造业跟随服务业开始陷入衰退。三季度的GDP虽然录得了上涨，但是贡献最大的不是传统意义上支撑美国经济的消费，而是获益于俄乌冲突的能源出口。这种不可持续的经济动能，令市场对于美国经济增长的信心不足。二是美联储官员也开始向市场释放宽松预期。美联储理事戴利表示，美联储会在11月份的FOMC会议上加息75个基点，但不会一直是75个基点。这对市场的信心形成了一定的提振。
从资产价格的变动上来看，上周市场有交易美联储转向的苗头，但是下半周公布的美国居高不下的通胀又令投资者对于美联储的转向信心不足国际银价。从通胀数据来看，美国9月份的核心消费者物价指数再次走高，这是7月份以来美国的核心消费者物价指数连续第三个月反弹。美国的通胀曾在今年二季度见顶，也让市场认为看到了隧道尽头的曙光。不过，房租和工资增长的粘性，这使得高通胀挥之不去。除了实际价格水平上涨，在通胀预期方面，密歇根大学短期和中期的消费者通胀预期指数也均重新走高。长期通胀预期的锚定，使得市场对于美联储转向信心在上周末出现了逆转。就通胀来看，我们仍然坚持此前的看法。虽然商品价格已经出现回落，美国房屋价格也连续回落，由于当前美国的实际利率对于经济的约束仍未造成明显的压力，工资造成的通胀压力仍然是会持续一段时间。随着美国的铁路罢工持续不断，下一阶段美国劳动薪资上行的压力会继续在通胀中扮演重要角色。
在下周美国将会召开11月份的议息会议上，我们认为美联储将会继续加息75个基点，联邦基金利率将升至4%这一水平国际银价。考虑到美国中期大选在即，且通胀是当前美国民众最为关心的话题，在通胀预期重新抬头的情况下，在此次会议上美联储会继续强调在通胀掉头前维持紧缩政策的重要性，且不会向市场释放任何鸽派言论。除了11月议息会议外，重新走高的通胀预期还令市场对于12月议息会议加息75个基点的期望上升，但对此我们仍然持观望态度。因为，从外围市场来看，全球央行联动紧缩的货币政策可能会出现缓和。上周加拿大央行已经开始放缓加息幅度，欧洲央行虽然进行了75个基点的加息但欧洲央行略有软化的政策声明，暗示在下一次的会议上加息幅度可能会降低。因此，除非10月初美国公布的非农数据仍然保持强劲，否则在美联储没有表示将会通过更加紧缩的约束性政策前，我们倾向于美联储会坚持当前的加息节奏。这意味短期内，货币政策力度的差异将有望进一步支持美元指数，但全球央行的紧缩政策可能会出现阶段性放缓。所以，伴随着美联储拐点交易的暂时结束，短期来看金价可能会再次回落，下方1600美元关口是重要支撑。
图1： 不同期限美元Libor（%）
数据来源：Wind资讯国际银价，工商银行贵金属业务部
图2：黄金与美元指数
数据来源：Wind资讯国际银价，工商银行贵金属业务部
图3：黄金与美国十年期国债收益率
数据来源：Wind资讯国际银价，工商银行贵金属业务部
图4：黄金与原油价格
数据来源：Wind资讯国际银价，工商银行贵金属业务部
图5：COMEX黄金期货持仓状况
数据来源：Wind资讯国际银价，工商银行贵金属业务部
图6：上海黄金交易所Au(T+D)持仓意愿
数据来源：Wind资讯国际银价，工商银行贵金属业务部
图7：SPDR黄金持仓与金价
数据来源：Wind资讯国际银价，工商银行贵金属业务部
图8：SLV白银持仓与国际银价
数据来源：Wind资讯国际银价，工商银行贵金属业务部
图9：CBR现货指数与LME铜
数据来源：Wind资讯国际银价，工商银行贵金属业务部
图10：博时黄金ETM持仓
数据来源：Wind资讯国际银价，工商银行贵金属业务部
图11：美国黄金股票
数据来源：Wind资讯国际银价，工商银行贵金属业务部
图12：美国黄金股票指数
数据来源：Wind资讯国际银价，工商银行贵金属业务部
图13：中国黄金股票
数据来源：Wind资讯国际银价，工商银行贵金属业务部
图14：中国黄金股票指数
数据来源：Wind资讯国际银价，工商银行贵金属业务部
表1：本周重点经济数据公布时点
日期
重要资讯
市场预期值
数据影响
10月24日
欧元区10月制造业PMI初值
47.8
公布值＞预期值：利空美元国际银价，利多国际金价
美国10月Markit制造业PMI初值
51
公布值＞预期值：利多美元国际银价，利空国际金价
美国10月Markit服务业PMI初值
49.2
公布值＞预期值：利多美元国际银价，利空国际金价
10月25日
美国8月S&P/CS20座大城市房价指数年率
14.00%
公布值＞预期值：利多美元国际银价，利空国际金价
美国10月谘商会消费者信心指数
106
公布值＞预期值：利多美元国际银价，利空国际金价
美国10月里奇蒙德联储制造业指数
-5
公布值＞预期值：利多美元国际银价，利空国际金价
10月26日
美国9月新屋销售总数年化(万户)
63
公布值＞预期值：利多美元国际银价，利空国际金价
10月27日
美国至10月22日当周初请失业金人数(万人)
21.4（前值）
公布值＞预期值：利空美元国际银价，利多国际金价
美国第三季度实际GDP年化季率初值
2%
公布值＞预期值：利多美元国际银价，利空国际金价
美国第三季度核心PCE物价指数年化季率初值
4.50%
公布值＞预期值：利多美元国际银价，利空国际金价
美国9月耐用品订单月率
0.5%
公布值＞预期值：利多美元国际银价，利空国际金价
10月28日
欧元区10月经济景气指数
92.5
公布值＞预期值：利空美元国际银价，利多国际金价
美国9月核心PCE物价指数年率
5.20%
公布值＞预期值：利多美元国际银价，利空国际金价
美国9月个人支出月率
0.40%
公布值＞预期值：利多美元国际银价，利空国际金价
美国10月密歇根大学消费者信心指数终值
58.6
公布值＞预期值：利多美元国际银价，利空国际金价
三、近一周美联储以及欧洲央行官员的言论分析
表2：美联储官员讲话
联储委员
是否票委
表态
最新言论
波士顿 柯林斯
是
中立
克兰科夫 梅斯特
是
中立
费城 哈克
2023
鹰派
美联储将继续加息一段时间，需要看到通胀持续下降，才能改变政策前景；美联储在降低通货膨胀方面取得了令人失望的进展；今年GDP可能持平，明年增长1.5%；到今年年底，联邦基金利率可能远高于4%；明年某个时候美联储可以停止加息，评估政策影响国际银价。
亚特兰大 博斯蒂克
否
鹰派
通胀太高，必须控制住；需要稳定的物价来实现就业增长最大化国际银价。
美联储理事 杰斐逊
是
中立
旧金山 戴利
否
鹰派
预计联邦基金利率将升至4.5%-5%区间；当前的前瞻指引措施非常有帮助；紧缩货币政策对整体经济有轻微的压制影响；需要关注紧缩的力度，也不能过度紧缩；美联储应该降低每次加息的幅度，以“小碎步”方式继续加息；当前已经达到或者接近于中性利率水平；眼下美国就业市场十分强劲国际银价。
美联储主席 鲍威尔
是
中立
美联储副主席 布雷纳德
是
中立
美联储理事 沃勒
是
中立
美联储理事 鲍曼
是
中立
纽约 威廉姆斯
是
中立
里士满 巴尔金
否
中立
达拉斯 洛根
2023
中立
堪萨斯城 乔治
是
中立
圣路易斯 布拉德
是
鹰派
加息将产生影响，例如房地产行业；通胀率很高，我们必须扭转这种局面；必须遵从美联储已经发出的加息信号；市场预期美联储11月会加息75个基点国际银价。2023年，如果通货膨胀开始有意义地下降，美联储可以保持较高的利率水平。不会预先判断在12月支持加息的幅度；美联储可能会选择将2023年的紧缩提前到2022年；美联储不应该对股市下跌做出反应。希望利率可以对通胀构成强有力的压力。那样的利率水平将是11-12月FOMC货币政策会议的一个关键议题。在这样的利率水平上，美联储在货币政策上可以做一些小的调整。
芝加哥 埃文斯
2023
鹰派
美联储将在中期内实现2%的通胀目标，经济看起来仍是比较好的；如果美联储能将失业率保持在5%以下，那将是“不同寻常的好事”；美联储“注意到”它所采取的行动对经济的影响，但抗击通货膨胀仍然是美联储主要的工作国际银价。有理由相信通货膨胀很快就会改善；不认为美国正在走上薪资-物价螺旋上升的道路；在9月CPI数据公布后，我认为明年政策利率位于4.5-4.75%之间比较合适。美联储正在考量限制性货币政策的适当水平；美联储面临着艰难的沟通挑战，因为它接近放缓加息步伐的时刻。
明尼阿波利斯 卡什卡利
2023
鹰派
一旦确信通胀已经见顶，就会放心地暂停加息国际银价。美联储需意识到强势美元和其他全球反馈环对美国经济的影响；非常关注英国经济的状况；对六个月后通胀在何水平非常没有把握。看到了全球经济放缓的迹象；一些数据显示消费者支出放缓；劳动力市场创造了相当强劲的就业机会；总体通胀可能已经达到峰值；还没有看到核心通胀见顶的证据。加息幅度过低的风险大于加息幅度过大的风险；紧缩力度不够会带来更严重的风险；需要看到核心通胀温和后才会暂停；美联储可能会在明年某个时候暂停加息；相当确信滞胀不会发生。
美联储理事 库克
是
鹰派
美联储可能需要持续加息；通货膨胀仍然顽固地保持在不可接受的高位，通货膨胀的风险正倾向上行国际银价。
美联储理事 巴尔
是
中立
数据来源：中国工商银行贵金属业务部策略分析团队
图15：近期美联储官员的言论基调（每周/连续）
图16：近期美联储官员的言论基调（月均/连续）
图17 ： 近期欧央行官员的言论基调（每周/连续）
数据来源：中国工商银行贵金属业务部策略分析团队
图18：芝商所联邦利率期货隐含的联邦公开市场委员会（FOMC）2022年3月份加息与否概率
数据来源：芝加哥商业交易所集团国际银价，CME Group
表3：上周全球主要金融资产表现
数据来源：Wind资讯国际银价，工商银行贵金属业务部
表4：上周全球主要金融资产表现
数据来源：Wind资讯国际银价，工商银行贵金属业务部
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